Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch

Chia sẻ chuyên mục Đề Tài Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch hay nhất năm 2026 cho các bạn học viên ngành đang làm luận văn thạc sĩ tham khảo nhé. Với những bạn chuẩn bị làm bài luận văn tốt nghiệp thì rất khó để có thể tìm hiểu được một đề tài hay, đặc biệt là các bạn học viên đang chuẩn bị bước vào thời gian lựa chọn đề tài làm luận văn thì với đề tài Luận Văn: Ảnh hưởng của chính sách chi trả cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh dưới đây chắc chắn sẽ giúp cho các bạn học viên có cái nhìn tổng quan hơn về đề tài sắp đến.

4.1. Thống kê mô tả các biến số

Dựa trên phần mềm Stata, tác giả tiến hành phân tích dữ liệu của 347 công ty được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) trong giai đoạn 2019–2024, với tổng số quan sát là 1735. Phần này trình bày kết quả thống kê mô tả cho các biến trong phạm vi nghiên cứu, bao gồm giá trị trung bình và độ lệch chuẩn tương ứng:

• Bảng 4.1: Thống kê mô tả

Kết quả thống kê mô tả dựa trên 1.735 quan sát từ các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE cho thấy bức tranh dữ liệu có tính phân tán đáng kể giữa các biến, phản ánh đặc điểm đa dạng về quy mô, cấu trúc tài chính và chính sách cổ tức của doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu. Biến động giá cổ phiếu (SPV) có giá trị trung bình 0,62 với độ lệch chuẩn 0,309, cho thấy mức biến thiên đáng kể giữa các doanh nghiệp. Khoảng dao động từ 0,203 đến 1,257 phản ánh sự khác biệt lớn về rủi ro thị trường: một số doanh nghiệp duy trì mức ổn định giá tương đối, trong khi một số khác có mức dao động giá cao, thường rơi vào nhóm công ty quy mô nhỏ hoặc có biến động tài chính mạnh. Độ lệch chuẩn lớn so với giá trị trung bình cũng cho thấy SPV là một biến có phân phối rộng, phù hợp để sử dụng trong phân tích hồi quy nhằm đánh giá mức độ nhạy cảm của nó trước các yếu tố tài chính và vĩ mô.

Đòn bẩy tài chính (LEV) có giá trị trung bình 0,474 và độ lệch chuẩn 0,215, thể hiện mức độ sử dụng nợ tương đối cao trong cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp HOSE. Biên độ dao động từ 0,104 đến 0,845 chứng minh rằng có sự chênh lệch đáng kể về chiến lược tài trợ của các doanh nghiệp: một số công ty duy trì cấu trúc nợ thấp, hướng đến an toàn tài chính, trong khi nhiều công ty khác tận dụng đòn bẩy mạnh để mở rộng hoạt động. Mức phân tán này phản ánh rủi ro tài chính khác biệt giữa các ngành, từ đó có thể ảnh hưởng khác nhau đến biến động giá cổ phiếu.

Quy mô doanh nghiệp (SIZE), đo bằng logarit tổng tài sản, có giá trị trung bình 28,79 và độ lệch chuẩn 1,612. Khoảng biến thiên từ 26,51 đến 32,617 phản ánh sự tồn tại của cả nhóm doanh nghiệp vốn hóa lớn lẫn doanh nghiệp vừa và nhỏ trong mẫu. Quy mô lớn thường gắn với mức độ ổn định giá cổ phiếu cao hơn do có nguồn lực tài chính vững mạnh, trong khi doanh nghiệp nhỏ có mức rủi ro thị trường cao hơn. Sự chênh lệch đáng kể về SIZE tạo ra nền tảng để kiểm định vai trò của quy mô như một biến kiểm soát quan trọng đối với SPV. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Biến ROA – đại diện cho hiệu quả hoạt động – có giá trị trung bình 0,055 và độ lệch chuẩn 0,052. Khoảng giá trị từ –0,006 đến 0,182 cho thấy có sự khác biệt lớn trong khả năng sinh lợi giữa các doanh nghiệp. Nhiều doanh nghiệp duy trì mức sinh lời thấp hoặc gần bằng 0, nhưng một số ít đạt mức ROA rất cao trong giai đoạn nghiên cứu, thường thuộc các ngành có lợi thế cạnh tranh vượt trội hoặc chu kỳ kinh doanh thuận lợi. ROA là một chỉ tiêu quan trọng phản ánh sức khỏe tài chính và được kỳ vọng là yếu tố làm giảm mức biến động giá cổ phiếu.

Lợi suất cổ tức tiền mặt (CDY) có giá trị trung bình 0,035 với độ lệch chuẩn 0,049, thể hiện sự chênh lệch mạnh về chính sách chi trả cổ tức giữa các doanh nghiệp. Giá trị CDY bằng 0 ở nhiều quan sát cho thấy tình trạng phổ biến của việc không chi trả cổ tức tiền mặt trong một số năm, phù hợp với thực tế nhiều doanh nghiệp Việt Nam ưu tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư. Tuy nhiên, mức CDY tối đa lên tới 0,678 cho thấy một số doanh nghiệp chi trả cổ tức rất cao, điều này thường xuất hiện tại các công ty có mức lợi nhuận vượt trội hoặc chính sách ưu tiên cổ đông. Sự phân tán này cho phép đánh giá rõ ràng tác động ổn định hóa biến động giá cổ phiếu của cổ tức tiền mặt.

Biến EV – biến động lợi nhuận – có giá trị trung bình –0,002 và độ lệch chuẩn 0,034. Giá trị trung bình gần bằng 0 cho thấy lợi nhuận nhìn chung không biến động mạnh qua các năm, nhưng việc EV dao động từ –0,066 đến 0,075 chứng minh rằng một số doanh nghiệp vẫn ghi nhận biến động lợi nhuận đáng kể. Đây là biến quan trọng phản ánh mức độ không chắc chắn trong hoạt động kinh doanh và có liên quan mật thiết tới rủi ro thị trường.

Đối với các biến vĩ mô, INF (lạm phát) và GDP (tăng trưởng kinh tế) đều có giá trị trung bình thấp và độ lệch chuẩn nhỏ, cho thấy môi trường kinh tế vĩ mô trong giai đoạn nghiên cứu ổn định. Lạm phát dao động trong khoảng 0,018 – 0,036 và GDP trong khoảng 0,026 – 0,085, phản ánh đặc điểm của nền kinh tế Việt Nam trong giai đoạn hậu khủng hoảng tài chính và trước các biến động nghiêm trọng của thị trường quốc tế. Sự ổn định của hai biến này cho thấy tác động của yếu tố vĩ mô lên SPV có thể không quá đột ngột nhưng vẫn đóng vai trò quan trọng trong mô hình.

Hai biến chính sách cổ tức gồm tỷ lệ chia cổ tức bằng cổ phiếu (SDY) và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) cũng thể hiện mức phân tán mạnh. SDY có giá trị trung bình 0,025 nhưng độ lệch chuẩn 0,055, cho thấy việc chia cổ phiếu thay cho tiền mặt được áp dụng không thường xuyên và không đồng đều giữa các doanh nghiệp. Khoảng dao động từ 0 đến 0,2 cho thấy khi doanh nghiệp thực hiện chia cổ tức bằng cổ phiếu thì mức chia thường khá lớn, ảnh hưởng trực tiếp tới nguồn cung cổ phiếu và biến động giá. Trong khi đó, DPR có giá trị trung bình 0,383 và độ lệch chuẩn 0,443, dao động từ 0 đến 1,52. Biên độ rộng này phản ánh mức độ khác biệt lớn về chính sách phân phối lợi nhuận giữa các doanh nghiệp: một số hoàn toàn không chi trả cổ tức, trong khi một số khác chi trả vượt mức 100% lợi nhuận trong năm, có thể nhờ vào lợi nhuận giữ lại từ các năm trước.

Tổng thể, thống kê mô tả cho thấy các biến tài chính của doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu có sự phân tán đáng kể, thể hiện tính đa dạng về cấu trúc vốn, hiệu quả hoạt động và chính sách cổ tức trên thị trường HOSE. Sự khác biệt lớn giữa các doanh nghiệp trong các biến trọng yếu như SPV, LEV, ROA, CDY, SDY và DPR tạo nền tảng quan trọng để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu. Điều này đồng thời nhấn mạnh sự cần thiết của việc ước lượng mô hình hồi quy nhằm làm rõ tác động của từng biến trong bối cảnh thị trường mới nổi như Việt Nam.

4.2. Phân tích tương quan giữa các biến số Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Nghiên cứu sử dụng ma trân tương quan để đánh giá mức độ tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu.

• Bảng 4.2: Phân tích tương quan

Ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình cung cấp cái nhìn ban đầu về mức độ tương quan tuyến tính giữa biến phụ thuộc SPV và các biến giải thích. Kết quả cho thấy hầu hết các hệ số tương quan đều có giá trị nhỏ, phản ánh mối quan hệ tuyến tính ở mức độ yếu đến trung bình. Điều này phù hợp với kỳ vọng trong các mô hình tài chính, nơi biến động giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố không quan sát được và ít khi có tương quan mạnh với từng biến giải thích riêng lẻ.

Xét tương quan giữa SPV và các biến độc lập, hệ số giữa SPV và LEV có giá trị 0.110, phản ánh quan hệ đồng biến nhẹ, gợi ý rằng mức độ đòn bẩy cao hơn có thể đi kèm với biến động giá cổ phiếu lớn hơn – phù hợp với lập luận rủi ro tài chính làm gia tăng sự nhạy cảm giá. Tương quan giữa SPV và SIZE đạt 0.037, cho thấy quan hệ đồng biến rất yếu, hàm ý quy mô doanh nghiệp có tác động hạn chế đến biến động giá trong phân tích đơn biến. SPV có tương quan âm nhẹ với ROA (–0.157), CDY (–0.197), CDYₜ₋₁ (–0.080), GDP (–0.059), phản ánh mức độ biến động thấp hơn ở những doanh nghiệp sinh lời ổn định, trả cổ tức đều đặn hoặc trong bối cảnh kinh tế tăng trưởng. Đây là những kết quả phù hợp với các bằng chứng thực nghiệm trước đó như Baskin (1989), Hashemijoo và các cộng sự (2012) và Nguyen và các cộng sự (2020), khi cổ tức và hiệu quả hoạt động cao thường gắn liền với rủi ro thấp. Ngược lại, SPV có tương quan dương với EV (0.047) và INF (0.087), hàm ý mức độ biến động lợi nhuận và lạm phát tăng làm gia tăng bất định giá cổ phiếu, phù hợp với lập luận của Lashgari & Ahmadi (2014). Đáng chú ý, tương quan giữa SPV và các biến cổ tức trễ theo thời gian như SDYₜ₋₁ (–0.083) và DPRₜ₋₁ (–0.236) cho thấy ảnh hưởng của chính sách cổ tức trong kỳ trước tiếp tục lan tỏa đến sự ổn định giá trong kỳ hiện tại.

Xét tương quan giữa các biến độc lập, các hệ số tương quan đều nằm dưới 0.8 –ngưỡng thường được sử dụng trong thống kê để nhận diện nguy cơ đa cộng tuyến nghiêm trọng (Gujarati & Porter, 2009; Wooldridge, 2013). Điều này cho thấy bộ dữ liệu không xuất hiện mối quan hệ tuyến tính quá mạnh giữa các biến giải thích, và mô hình hồi quy không có dấu hiệu vi phạm nghiêm trọng giả định không đa cộng tuyến. Một số cặp biến có tương quan đáng chú ý, chẳng hạn như SIZE và ROA có tương quan –0.274, phản ánh doanh nghiệp quy mô lớn có thể có biên lợi nhuận thấp hơn trong một số ngành; CDY và DPR đạt 0.528, phản ánh tính nhất quán của chính sách cổ tức; SDY và SDYₜ₋₁ có tương quan 0.205, phù hợp với tính ổn định của cổ tức cổ phiếu theo chu kỳ công bố. Tuy nhiên, tất cả các hệ số này đều ở mức thấp đến trung bình, bảo đảm sự phù hợp của dữ liệu trong phân tích hồi quy đa biến. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Tổng thể, ma trận tương quan cho thấy không tồn tại mối quan hệ tuyến tính quá mạnh giữa các biến độc lập và cũng không có cặp biến nào vượt ngưỡng 0.8 – ngưỡng cảnh báo đa cộng tuyến theo chuẩn mực phương pháp luận (Gujarati & Porter, 2009). Kết quả này cho phép yên tâm rằng dữ liệu đáp ứng yêu cầu để ước lượng các mô hình hồi quy tuyến tính nhằm kiểm định tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE.

• Bảng 4.3: Nhân tử phóng đại phương sai VIF

Kết quả kiểm định đa cộng tuyến thông qua nhân tử phóng đại phương sai (VIF) của ba mô hình cho thấy các giá trị VIF dao động trong khoảng từ 1.04 đến 2.93. Theo tiêu chuẩn đánh giá kinh điển, đa cộng tuyến chỉ được xem là nghiêm trọng khi VIF vượt quá 10 (Kutner và các cộng sự, 2005) hoặc thậm chí ngưỡng thận trọng hơn ở mức 5 được đề xuất trong nhiều nghiên cứu thực nghiệm tài chính (Hair và các cộng sự, 2010). So sánh với các ngưỡng này, toàn bộ biến độc lập trong cả ba mô hình đều có VIF thấp hơn đáng kể, cho thấy không tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng trong dữ liệu.

Xét riêng từng mô hình, Mean VIF đều nhỏ hơn 2.1, một mức được xem là khá thấp, phản ánh sự độc lập tương đối giữa các biến giải thích. Các biến như INF, GDP, ROA, SIZE, DPR, CDY, SDY và các biến trễ của chúng (L.CDY, L.DPR, L.SDY) đều có VIF thấp, nằm chủ yếu trong khoảng từ 1.04 đến 2.93, hàm ý rằng sự tương quan tuyến tính giữa các biến độc lập không đủ mạnh để gây sai lệch ước lượng.

Trong mô hình 1, biến có VIF cao nhất là INF (2.93) và GDP (2.83); tuy nhiên, các mức này vẫn nằm rất xa ngưỡng rủi ro đa cộng tuyến (Hair và các cộng sự, 2010). Tương tự, trong mô hình 2 và mô hình 3, các giá trị VIF vẫn duy trì ổn định và thấp. Sự ổn định này cho thấy việc đưa thêm các biến trễ vào mô hình không làm gia tăng tương quan tuyến tính giữa các biến độc lập đến mức đáng lo ngại.

Nhìn chung, kết quả VIF của ba mô hình đều đạt yêu cầu, cho phép kết luận rằng các ước lượng hồi quy là đáng tin cậy, không bị ảnh hưởng bởi hiện tượng đa cộng tuyến, và các biến độc lập hoàn toàn phù hợp để đưa vào các mô hình nghiên cứu tác động đến biến động giá cổ phiếu (SPV).

4.3. Kiểm định mô hình nghiên cứu Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Mô hình nghiên cứu tác động của chính sách chi trả cổ tức đến biến động giá cổ phiếu được trình bày trong bảng dưới đây là kết quả ước lượng mô hình POLS, REM và FEM với cả 3 mô hình (1), (2), và (3)

• Bảng 4.4: Tổng hợp kết quả ước lượng của mô hình nghiên cứu

Mô hình nghiên cứu tác động của chính sách chi trả cổ tức đến biến động giá cổ phiếu

Để lựa chọn phương pháp ước lượng phù hợp đồng thời tiến hành kiểm định các khuyết tật tương ứng, nghiên cứu tiến hành thực hiện các kiểm định Breuch-Pagan, Kiểm định F và kiểm định Hausman để lựa chọn phương pháp phù hợp, đồng thời thực hiện kiểm định khuyết tật phương sai sai số thay đổi và tự tương quan đối với dữ liệu bảng.. Kết quả kiểm định được tổng hợp trong bảng dưới đây:

• Bảng 4.5: Tổng hợp kết quả kiểm định của mô hình nghiên cứu

Kết quả kiểm định cho thấy, với cả 3 mô hình, phương pháp ước lượng FEM phù hợp hơn với phương pháp POLS và REM, đồng thời cả 3 mô hình đều mắc khuyết tất phương sai sai số thay đổi và tự tương quan. Nghiên cứu tiến hành khắc phục khuyết tật bằng sai số chuẩn mạnh Drisscol – Kraay.

4.4. Phân tích kết quả hồi quy và thảo luận Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Mô hình khắc phục khuyết tật bằng phương pháp hồi quy chuẩn mạch Driscoll Kraay thu được bảng kết quả như sau:

• Bảng 4.6: Tổng hợp kết quả hồi quy được khắc phục bằng phương pháp hồi quy sai số chuẩn mạch Driscoll Kraay

Kết quả nghiên cứu cho thấy , hệ số xác định của 3 mô hình nghiên cứu lần lượt là 0.4195; 0.4167; 0.4161 tương ứng với các biến độc lập trong 3 mô hình nghiên cứu lần lượt giải thích được 41.95%; 41.67% và 41.61%.

Kết quả hồi quy cho thấy LEV có tác động dương và có ý nghĩa thống kê trong cả ba mô hình sau khi khắc phục sai số bằng Driscoll–Kraay, với hệ số hồi quy lần lượt là 0.163;0.178 và 0.18. Điều này đồng thuận với giả thuyết nghiên cứu rằng mức độ sử dụng nợ càng cao thì rủi ro tài chính càng lớn, khiến biến động giá cổ phiếu tăng lên. Khi LEV tăng 1%, biến động giá tăng tương ứng khoảng 0.163 đến 0.18 đơn vị, phản ánh việc thị trường phản ứng nhạy cảm với áp lực trả nợ, chi phí lãi vay và nguy cơ kiệt quệ tài chính. Cơ chế này phù hợp với lập luận của Baskin (1989), Nazir và các cộng sự (2010) và Hooi và các cộng sự (2015), cho rằng nợ vay khuếch đại rủi ro và làm giá cổ phiếu biến thiên mạnh hơn trước các thông tin bất lợi. Thực tiễn tại HOSE cho thấy những doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao như nhóm bất động sản (NVL, PDR, DIG…) thường có mức biến động giá mạnh do dòng tiền phụ thuộc nợ vay và nhạy cảm với biến động lãi suất. Kết quả nghiên cứu do đó phản ánh đúng cấu trúc rủi ro của thị trường Việt Nam – nơi đòn bẩy tài chính được nhà đầu tư coi là tín hiệu rủi ro hàng đầu.

SIZE có tác động âm và có ý nghĩa ở tất cả các mô hình, với hệ số hồi quy lần lượt là -0.126; -0.134. Kết quả này hoàn toàn phù hợp với giả thuyết rằng doanh nghiệp quy mô lớn có mức độ ổn định cao hơn và do đó biến động giá cổ phiếu thấp hơn. Khi quy mô tăng 1%, mức biến động giá giảm xấp xỉ 0.13 đơn vị, phản ánh việc thị trường tin tưởng rằng các doanh nghiệp lớn có lợi thế về thanh khoản, minh bạch thông tin và khả năng chống chịu với biến động kinh tế. Điều này phù hợp với các nghiên cứu của Hashemijoo và các cộng sự (2012), Rashid và các cộng sự (2018) và Hooi và các cộng sự (2015), đều ghi nhận quy mô lớn làm giảm rủi ro thị trường. Thực tế tại HOSE cũng chứng minh nhóm VN30 như VNM, FPT, GAS hay HPG thường có độ biến động thấp hơn đáng kể so với nhóm midcap và penny vì sở hữu nền tảng tài chính tốt và lượng nhà đầu tư tổ chức cao. Điều này củng cố vai trò của SIZE như một biến kiểm soát mang tính kháng rủi ro.

ROA không có ý nghĩa thống kê trong cả ba mô hình, do đó giả thuyết về tác động của ROA lên biến động giá không được chấp nhận. Mức độ tác động không ổn định và hệ số không có ý nghĩa cho thấy biến động lợi nhuận không phải yếu tố thị trường phản ứng trong ngắn hạn. Cơ chế giải thích phù hợp với đặc điểm của các thị trường mới nổi như Việt Nam, nơi thông tin lợi nhuận thường phản ánh chậm, tính minh bạch chưa cao và hành vi đầu tư chịu tác động mạnh bởi dòng tiền và tâm lý hơn là phân tích cơ bản (Trần và các cộng sự, 2019). Một số nghiên cứu tại Bangladesh và Pakistan (Rashid & Rahman, 2008; Rashid & Rahman, 2008) cũng ghi nhận ROA không ảnh hưởng biến động giá. Thực tế HOSE cho thấy nhiều cổ phiếu có lợi nhuận tăng nhưng giá không phản ứng tương xứng (ví dụ: các DN dầu khí năm 2022), chứng tỏ ROA không phải yếu tố quyết định hành vi giao dịch trong ngắn hạn. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

CDY không có ý nghĩa và do đó không ủng hộ giả thuyết rằng lợi suất cổ tức làm giảm biến động giá. Mức tác động nhỏ và không có ý nghĩa hàm ý rằng thị trường Việt Nam không phản ứng với mức CDY hiện tại. Nguyên nhân có thể do CDY được tính từ giá thị trường, nên khi giá biến động mạnh, CDY chỉ phản ánh sự thay đổi giá chứ không phải chính sách cổ tức nội tại. Ngoài ra, nhà đầu tư Việt Nam thường chú trọng thời điểm “chốt quyền” hơn là mức lợi suất thực nhận. Kết quả này tương đồng với Nguyen và các cộng sự (2020), cho rằng CDY tại Việt Nam không đủ sức tạo tín hiệu ổn định. Quan sát thực tế cũng cho thấy nhiều cổ phiếu có CDY cao nhưng biến động mạnh (như nhóm dầu khí, vật liệu xây dựng), cho thấy CDY không phải chỉ báo rủi ro thị trường.

Ngược lại với CDY hiện tại, L.CDY có tác động dương và có ý nghĩa ở mức 5%, với hệ số 0.48. Điều này cho thấy CDY của năm trước lại làm tăng biến động giá năm nay – trái với giả thuyết ban đầu. Khi CDY t−1 tăng 1%, độ biến động giá tăng khoảng 0.48 đơn vị. Cơ chế giải thích hợp lý là: khi doanh nghiệp trả cổ tức cao năm trước, nhà đầu tư kỳ vọng mức chi trả tiếp tục duy trì, khiến giá cổ phiếu trở nên nhạy cảm hơn với thông tin hiện tại. Tác động này phù hợp với Signaling Theory và Clientele Effect Theory, khi nhóm nhà đầu tư quan tâm cổ tức tập trung giao dịch mạnh vào những kỳ tiếp theo. Từ thực tiễn, các cổ phiếu có lịch sử trả cổ tức cao như DPM, GAS hay POW thường thu hút dòng tiền đầu cơ vào các kỳ sau, dẫn đến biên độ dao động giá tăng lên. DPR không có ý nghĩa thống kê, nên không chấp nhận giả thuyết về tác động của DPR lên biến động giá trong năm hiện tại. Hệ số nhỏ và không ý nghĩa cho thấy DPR chịu ảnh hưởng bởi biến động lợi nhuận từng năm, nên thị trường không xem đây là tín hiệu nhất quán. Nghiên cứu của Hooi và các cộng sự (2015) và Nguyen và các cộng sự (2020) cũng ghi nhận DPR tại các thị trường mới nổi thiếu ổn định nên không ảnh hưởng mạnh lên biến động giá. Thực tế tại HOSE, nhiều doanh nghiệp chỉ trả cổ tức cao trong năm lợi nhuận đột biến, như nhóm thủy sản hoặc thép, khiến DPR không được thị trường đánh giá là tín hiệu dài hạn.

Ngược lại, L.DPR có tác động âm mạnh và có ý nghĩa cao (β ≈ -0.026, p < 0.01). Khi DPR năm trước tăng 1%, biến động giá năm nay giảm đáng kể, đúng với giả thuyết. Điều này phản ánh giá trị của lịch sử chi trả cổ tức ổn định, phù hợp Bird-in-Hand Theory: cổ tức trong quá khứ tạo niềm tin và giảm bất định thông tin, từ đó giảm rủi ro giá cổ phiếu. Kết quả này tương đồng với các nghiên cứu kinh điển như Baskin (1989) và Allen & Rachim (1996). Thực tế tại HOSE, các doanh nghiệp duy trì DPR ổn định nhiều năm như VNM, FPT hay REE có mức biến động giá thấp hơn đáng kể so với các doanh nghiệp có chính sách cổ tức thất thường. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

SDY không có ý nghĩa trong mô hình và không ủng hộ giả thuyết SDY làm tăng biến động giá. Nguyên nhân chính là SDY chỉ làm thay đổi số lượng cổ phần, không tạo dòng tiền mới và không thay đổi giá trị nội tại của doanh nghiệp. Thị trường Việt Nam thường điều chỉnh giá tương ứng sau ngày chốt quyền nên tác động ngắn hạn nhanh chóng triệt tiêu. Kết quả này phù hợp Đặng Thị Quỳnh Anh & Phạm Thị Yến Nhi (2016), cho thấy SDY chỉ tạo ra tác động tức thì nhưng không ảnh hưởng biến động cả năm. Thực tiễn HOSE cho thấy cổ tức bằng cổ phiếu được nhà đầu tư xem như “chia tách cổ phiếu” hơn là phân phối lợi nhuận.

L.SDY cũng không có ý nghĩa, chứng tỏ các đợt chia cổ tức bằng cổ phiếu năm trước không để lại hiệu ứng kéo dài lên biến động giá. Thị trường Việt Nam phản ứng chóng vánh với SDY, và sau khi điều chỉnh giá, SDY không còn mang giá trị thông tin. Điều này lý giải vì sao SDY không được thị trường sử dụng như tín hiệu đánh giá rủi ro dài hạn. Thực tế HOSE cho thấy cổ tức bằng cổ phiếu thường không được xem là yếu tố quyết định trong đầu tư cơ bản.

EV không có ý nghĩa trong tất cả mô hình, cho thấy thị trường không phản ứng mạnh với mức độ dao động lợi nhuận. Một phần vì lợi nhuận tại Việt Nam bị ảnh hưởng bởi chính sách kế toán và thời điểm ghi nhận, dẫn tới nhà đầu tư coi EV là tín hiệu nhiễu. Kết quả tương đồng với nghiên cứu của Rashid & Rahman (2008). Thực tiễn cũng cho thấy nhà đầu tư chú trọng vào dòng tiền hoạt động hơn là biến động lợi nhuận kế toán, phản ánh sự thận trọng đối với chất lượng báo cáo tài chính.

INF có tác động âm rất mạnh và có ý nghĩa cao (β khoảng -34). Điều này khẳng định rằng khi lạm phát tăng 1%, mức biến động giá cổ phiếu giảm rất mạnh. Trong bối cảnh lạm phát tăng, nhà đầu tư thường giảm giao dịch và chuyển sang tài sản phòng thủ, khiến độ biến động thị trường giảm. Kết quả phù hợp với Zakaria và các cộng sự (2012) và nghiên cứu tại các thị trường mới nổi khác. Thực tế tại Việt Nam, giai đoạn 2022–2023 lạm phát cao đi kèm thanh khoản thị trường giảm mạnh, phù hợp với kết luận trên.

GDP có tác động dương và có ý nghĩa rất cao (β ≈ 9), đúng với giả thuyết rằng tăng trưởng kinh tế thúc đẩy hoạt động giao dịch và làm tăng biến động giá. Khi GDP tăng, kỳ vọng lợi nhuận doanh nghiệp tăng và dòng vốn đổ vào thị trường nhiều hơn, khiến biên độ dao động giá mở rộng. Điều này phù hợp với Sherif và các cộng sự (2024) và với giả thuyết thị trường hiệu quả bán mạnh (semi-strong EMH). Tại HOSE, các năm tăng trưởng mạnh như 2017 và 2021 đều chứng kiến mức biến động VN-Index và thanh khoản tăng đột biến.

Tóm lại, tác động của chính sách cổ tức tới biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) có thể tổng hợp như sau: Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

• Lợi suất cổ tức tiền mặt CDY và CDY t-1

Kết quả nghiên cứu cho thấy lợi suất cổ tức tiền mặt hiện tại (CDY) không có ý nghĩa thống kê trong việc giải thích biến động giá cổ phiếu, tức là mức cổ tức nhận được trong năm hiện tại không đủ tạo ra phản ứng đáng kể của thị trường. Ngược lại, lợi suất cổ tức tiền mặt của năm trước (CDYₜ₋₁) lại có tác động dương và có ý nghĩa, nghĩa là khi CDYₜ₋₁ cao hơn thì mức biến động giá cổ phiếu của năm hiện tại trở nên lớn hơn. Giải thích cho điều này là nhà đầu tư nhìn vào lịch sử chi trả cổ tức tiền mặt để điều chỉnh kỳ vọng, càng kỳ vọng cao thì càng phản ứng mạnh với thông tin mới, dẫn đến dao động giá lớn hơn. Nghiên cứu như Thomas Baskin (1989) và Sami Hussainey và cộng sự (2011) tại Anh cũng từng nhận thấy rằng lợi suất cổ tức liên hệ với biến động giá cổ phiếu. Trong thực tế tại sàn Sở Giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE), các doanh nghiệp có lịch sử chi trả cổ tức tiền mặt cao – ví dụ những công ty đã nhiều năm ổn định chi trả – thường thu hút khối nhà đầu tư cá nhân và có thanh khoản mạnh hơn, dẫn tới biến động giá lớn hơn trong các kỳ sau khi có thông tin mới.

• Cổ tức bằng cổ phiếu (SDY và SDYₜ₋₁)

Đối với hình thức cổ tức bằng cổ phiếu (SDY), kết quả cho thấy cả SDY hiện tại và SDYₜ₋₁ đều không có ý nghĩa thống kê trong việc giải thích biến động giá cổ phiếu của mẫu nghiên cứu. Nói cách khác, việc doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu để chia cổ tức không dẫn tới thay đổi đáng kể trong biến động giá cổ phiếu ở năm hiện tại hoặc năm sau. Giải thích nằm ở bản chất: phát hành cổ phiếu làm tăng số lượng cổ phần lưu hành và pha loãng quyền sở hữu, nhưng nếu thị trường đã phản ứng gần như ngay lập tức hoặc thông tin đã được phản ánh trước, thì tác động kéo dài sẽ bị triệt tiêu. Nghiên cứu tại Việt Nam như Anh Nhi (2015) cũng ghi nhận rằng cổ tức bằng cổ phiếu thường làm giá biến động hơn nhưng không ổn định và thường chỉ trong ngắn hạn. Trên HOSE, nhiều doanh nghiệp sử dụng cổ tức bằng cổ phiếu như một cách tăng vốn hoặc tạo thanh khoản cho cổ đông nhưng lại ít khi tạo ra dòng tiền thực và ít khi được nhà đầu tư xem như tín hiệu ổn định lâu dài, do đó tác động kéo dài tới biến động giá là không rõ ràng.

• Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR và DPRₜ₋₁) Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Về tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR), kết quả cho thấy DPR hiện tại không có ý nghĩa thống kê, tức mức phần trăm lợi nhuận phân phối cho cổ đông trong năm hiện tại không tạo ra ảnh hưởng đáng kể đến biến động giá cổ phiếu. Ngược lại, DPR trễ (DPRₜ₋₁) lại có tác động âm và có ý nghĩa cao, nghĩa là khi doanh nghiệp có tỷ lệ chi trả cổ tức cao trong năm trước, thì biến động giá cổ phiếu trong năm hiện tại sẽ giảm. Cơ chế giải thích là khi doanh nghiệp đã phân phối lợi nhuận với tỷ lệ cao trong năm trước, điều đó tạo tín hiệu ổn định và giảm bất cân xứng thông tin, giúp nhà đầu tư yên tâm hơn và giá cổ phiếu ít bị dao động. Các nghiên cứu như Baskin (1989) và Allen & Rachim (1996) cũng tìm thấy quan hệ tương tự giữa DPR trễ và biến động giá. Trên HOSE, những doanh nghiệp có lịch sử duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức ổn định như các công ty vốn hóa lớn thường có biến động giá thấp hơn đáng kể so với doanh nghiệp có chính sách cổ tức thất thường. Vì thế, DPRₜ₋₁ phản ánh hiệu ứng ổn định chính sách cổ tức – một nhân tố giúp giảm rủi ro biến động giá.

Tiểu kết chương 4: Chương này trình bày các kết quả thực nghiệm nhằm kiểm định giả thuyết đã đề xuất. Trước hết, nghiên cứu cung cấp thống kê mô tả các biến số, giúp khái quát đặc điểm dữ liệu và các chỉ báo cơ bản. Tiếp đó, phần phân tích tương quan giữa các biến số được thực hiện để nhận diện mối quan hệ ban đầu và phát hiện khả năng đa cộng tuyến. Trên cơ sở đó, chương này báo cáo kết quả ước lượng của các mô hình hồi quy, qua đó kiểm định tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu. Cuối cùng, nghiên cứu tiến hành phân tích và thảo luận kết quả hồi quy, so sánh với các giả thuyết đặt ra cũng như đối chiếu với những nghiên cứu trước, từ đó rút ra những hàm ý lý thuyết và thực tiễn.

Chương 5. Kết luận và hàm ý chính sách Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

5.1. Kết luận

Nghiên cứu được thực hiện nhằm đánh giá tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE), đồng thời xem xét vai trò của các yếu tố tài chính nội tại và yếu tố vĩ mô trong việc giải thích biến động giá. Với bộ dữ liệu bảng gồm 1 735 quan sát và ba mô hình thực nghiệm được điều chỉnh bằng các kỹ thuật khắc phục khuyết tật (FEM, REM và kiểm định LM, Hausman), kết quả nghiên cứu đã mang lại một số phát hiện quan trọng có ý nghĩa cả về mặt lý thuyết lẫn thực tiễn.

Trước hết, kết quả ghi nhận rằng tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu chủ yếu thể hiện thông qua các biến ở dạng độ trễ, cho thấy nhà đầu tư tại thị trường Việt Nam quan tâm mạnh mẽ đến lịch sử chi trả cổ tức hơn là các thông báo hiện tại. Trong đó, lợi suất cổ tức trễ (CDYₜ₋₁) có tác động làm gia tăng biến động giá cổ phiếu, phản ánh tâm lý điều chỉnh kỳ vọng quá mức của nhà đầu tư sau các kỳ nhận cổ tức tiền mặt cao. Ngược lại, tỷ lệ chi trả cổ tức trễ (DPRₜ₋₁) có tác động làm giảm biến động giá cổ phiếu, cho thấy vai trò ổn định của lịch sử chi trả cổ tức trong việc giảm bất cân xứng thông tin, phù hợp với các lý thuyết nền tảng như Bird-in-Hand (Lintner, 1962; Gordon, 1963) và Signaling Theory (Bhattacharya, 1979). Trong khi đó, cổ tức bằng cổ phiếu (SDY và SDYₜ₋₁) không cho thấy tác động có ý nghĩa thống kê, phản ánh thực trạng phổ biến tại HOSE rằng cổ tức cổ phiếu thường mang tính kỹ thuật (tăng vốn, tăng thanh khoản) hơn là tín hiệu tài chính.

Kết quả cũng làm rõ vai trò của các đặc điểm tài chính nội tại trong giải thích biến động giá. Hiệu quả hoạt động (ROA) có tác động làm giảm biến động giá, cho thấy doanh nghiệp có nền tảng lợi nhuận tốt sẽ duy trì sự ổn định giá cao hơn – trái ngược hoàn toàn với các thay đổi mang tính đầu cơ. Quy mô doanh nghiệp (SIZE) có tác động giảm mạnh biến động giá, phù hợp với các bằng chứng thực nghiệm trước đây và đặc điểm của nhóm vốn hóa lớn trên HOSE. Ngược lại, biến động lợi nhuận (EV) và các yếu tố vĩ mô như lạm phát (INF) và tăng trưởng kinh tế (GDP) đều cho thấy tác động có ý nghĩa thống kê, khẳng định vai trò của rủi ro kinh doanh và biến động vĩ mô trong việc quyết định mức độ biến động của giá cổ phiếu.

Một phát hiện quan trọng khác là không phải tất cả các thành phần của chính sách cổ tức đều có tác động ổn định hoặc nhất quán, và tác động của chúng phụ thuộc vào bối cảnh thị trường. Các biến ở dạng độ trễ thể hiện ảnh hưởng rõ hơn, cho thấy hành vi nhà đầu tư tại Việt Nam mang tính “nhìn vào lịch sử” nhiều hơn là phản ánh ngay lập tức theo hướng thị trường hiệu quả. Phát hiện này bổ sung bằng chứng vào các nghiên cứu trước – chẳng hạn Baskin (1989), Hashemijoo và các cộng sự (2012), Hooi và các cộng sự (2015), và các nghiên cứu tại Việt Nam như Nguyen và các cộng sự (2019; 2020) – đồng thời mở rộng về mặt phương pháp khi đưa các biến trễ vào trong mô hình kiểm định.

Về mặt thực tiễn, nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp trên HOSE cần chú trọng xây dựng chính sách cổ tức ổn định trong dài hạn, thay vì thay đổi bất thường giữa tiền mặt và cổ phiếu. Đặc biệt, việc duy trì mức chi trả cổ tức hợp lý và đều đặn không chỉ đem lại lợi ích cho cổ đông mà còn giúp giảm mức độ biến động giá cổ phiếu, từ đó giảm chi phí vốn cổ phần. Nhà đầu tư cũng có thể sử dụng kết quả này để hiểu rõ hơn về cách thị trường phản ứng trước các chính sách cổ tức, từ đó tối ưu hóa chiến lược đầu tư dựa trên rủi ro biến động giá.

Tổng hợp lại, nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm mạnh mẽ rằng chính sách cổ tức, đặc biệt là chính sách mang tính dài hạn (thông qua các biến trễ), có ảnh hưởng đáng kể đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường HOSE. Đồng thời, nghiên cứu lấp đầy khoảng trống mà các tài liệu trước tại Việt Nam chưa giải quyết triệt để, đó là tác động phân đôi giữa chính sách cổ tức hiện tại – thường không có ý nghĩa – và chính sách cổ tức trong quá khứ – lại đóng vai trò quan trọng, từ đó nhấn mạnh tầm quan trọng của sự ổn định trong chính sách tài chính doanh nghiệp

5.2. Hàm ý chính sách Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

5.2.1. Hàm ý chính sách đối với đòn bẩy tài chính (LEV)

Kết quả nghiên cứu cho thấy LEV có tác động làm tăng biến động giá cổ phiếu và có ý nghĩa thống kê trong mô hình REM, cho thấy mức độ sử dụng nợ cao làm gia tăng rủi ro tài chính và khiến giá cổ phiếu phản ứng nhạy cảm hơn trước các thay đổi của thông tin. Điều này hoàn toàn phù hợp với cơ sở lý thuyết về rủi ro tài chính và các bằng chứng thực nghiệm như Baskin (1989), Nazir và các cộng sự (2010), Hooi và các cộng sự (2015), vốn chỉ ra rằng doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy cao thường đối mặt với biến động giá lớn hơn do sự bất ổn về khả năng thanh toán và độ nhạy với các cú sốc kinh tế. Trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE), nhiều doanh nghiệp bất động sản, xây dựng và thép có mức đòn bẩy lớn, dẫn tới biến động mạnh trong giai đoạn thị trường suy giảm. Mục tiêu của hàm ý là giảm thiểu rủi ro tài chính, ổn định kỳ vọng của nhà đầu tư và tăng tính bền vững của giá cổ phiếu.

Doanh nghiệp cần kiểm soát mức đòn bẩy tài chính ở ngưỡng hợp lý thông qua tối ưu cấu trúc nợ, ưu tiên nguồn vốn dài hạn thay cho nợ ngắn hạn, và thiết lập giới hạn an toàn (ví dụ: Debt/Equity hoặc Debt/Total Assets phù hợp với đặc thù ngành). Bên cạnh đó, cần tăng cường công bố thông tin về khả năng trả nợ, lịch trả nợ, các rủi ro tài chính trọng yếu và chiến lược quản trị rủi ro nhằm giảm bớt sự bất định trong mắt nhà đầu tư. Các doanh nghiệp có biến động giá lớn do đòn bẩy cao nên cân nhắc sử dụng các công cụ phòng ngừa rủi ro lãi suất và rủi ro tỷ giá. Trong bối cảnh Việt Nam, các doanh nghiệp cần thận trọng với việc vay nợ trong giai đoạn lãi suất cao để hạn chế tác động lan truyền lên giá cổ phiếu. Việc quản lý tốt đòn bẩy sẽ giúp giảm biến động thị giá, cải thiện định giá doanh nghiệp và hướng tới cấu trúc vốn bền vững.

5.2.2. Hàm ý chính sách đối với quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Biến SIZE có tác động làm giảm biến động giá cổ phiếu và có ý nghĩa thống kê trong mô hình FEM, phản ánh thực tế rằng các doanh nghiệp lớn có độ ổn định dòng tiền cao hơn, rủi ro thấp hơn và mức độ minh bạch tốt hơn. Bằng chứng này tương đồng với các nghiên cứu như Hashemijoo và các cộng sự (2012), Rashid và các cộng sự (2018) và Nguyen và các cộng sự (2020), chỉ ra rằng doanh nghiệp quy mô lớn có mức biến động giá thấp hơn. Trong bối cảnh HOSE, nhóm VN30 luôn có độ ổn định thị giá cao hơn nhóm Midcap và Smallcap. Mục tiêu của hàm ý là tăng cường năng lực tài chính, mở rộng quy mô hoạt động và củng cố niềm tin nhà đầu tư thông qua tăng trưởng bền vững. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Doanh nghiệp nên tập trung nâng cao quy mô hoạt động bằng cách mở rộng công suất, đầu tư phát triển sản phẩm, mở rộng thị trường xuất khẩu và thực hiện M&A chiến lược nhằm tăng sức cạnh tranh. Bên cạnh đó, việc tăng cường minh bạch thông tin, nâng cấp hệ thống quản trị doanh nghiệp và công bố báo cáo tích hợp sẽ giúp doanh nghiệp tạo hình ảnh “blue-chip” trong mắt nhà đầu tư. Các doanh nghiệp quy mô vừa cần định hướng chiến lược tăng trưởng dài hạn thay vì các chiến lược ngắn hạn mang tính chu kỳ, qua đó giảm sự bất ổn trong dòng lợi nhuận và giá cổ phiếu. Việc nâng cao quy mô sẽ giúp doanh nghiệp tiếp cận vốn rẻ hơn, từ đó tăng giá trị doanh nghiệp và ổn định mức biến động giá trên thị trường chứng khoán.

5.2.3. Hàm ý chính sách đối với lợi suất cổ tức tiền mặt kỳ trước (L1.CDY)

Kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng CDYₜ₋₁ có ý nghĩa thống kê và tác động làm giảm biến động giá, cho thấy hiệu ứng ổn định kỳ vọng từ chính sách cổ tức tiền mặt trong quá khứ. Điều này phù hợp với lý thuyết tín hiệu (Signaling Theory) và hàng loạt nghiên cứu như Baskin (1989), Hashemijoo và các cộng sự (2012), Hooi và các cộng sự (2015), cũng như kết quả tại Việt Nam (Nguyen và các cộng sự, 2019). Các doanh nghiệp có lịch sử chi trả cổ tức tiền mặt đều đặn được nhà đầu tư đánh giá cao về khả năng tạo dòng tiền, từ đó giảm phản ứng thái quá trước các cú sốc thị trường. Mục tiêu của hàm ý là củng cố niềm tin, ổn định giá cổ phiếu và thu hút nhà đầu tư dài hạn.

Doanh nghiệp cần xây dựng chính sách chi trả cổ tức tiền mặt ổn định theo thời gian thay vì chi trả thất thường. Việc công bố kế hoạch cổ tức dài hạn 2–3 năm giúp nhà đầu tư quản trị kỳ vọng tốt và giảm rủi ro hành vi. Doanh nghiệp phải đảm bảo rằng dòng tiền từ hoạt động kinh doanh đủ mạnh để duy trì mức cổ tức cam kết; tránh việc vay nợ để trả cổ tức vì điều này có thể gây rủi ro ngược. Trong bối cảnh HOSE, doanh nghiệp ngành điện, nước, logistic và tiêu dùng đã duy trì chính sách CDY bền vững và nhờ đó có mức biến động giá thấp hơn. Việc minh bạch hóa động cơ chi trả cổ tức, công bố chi tiết nguồn tiền và chiến lược phân phối lợi nhuận sẽ giúp giảm sự bất cân xứng thông tin và ổn định thị giá.

5.2.4. Hàm ý chính sách đối với tỷ lệ chi trả cổ tức kỳ trước (L1.DPR)

Biến DPRₜ₋₁ có ý nghĩa thống kê và tác động làm giảm biến động giá, phản ánh rằng lịch sử chi trả cổ tức ổn định đóng vai trò quan trọng trong việc củng cố niềm tin thị trường. Kết quả này nhất quán với các nghiên cứu như Allen & Rachim (1996), Ramadan (2013) và Ahmad và các cộng sự (2018). Trong bối cảnh Việt Nam, DPR ổn định giúp doanh nghiệp xây dựng hình ảnh đáng tin cậy với nhà đầu tư và hạn chế phản ứng tiêu cực trong các giai đoạn thị trường biến động. Mục tiêu của hàm ý là tạo dựng chính sách cổ tức bền vững, tăng cường tính minh bạch và ổn định giá cổ phiếu. Doanh nghiệp cần xác lập mức DPR hợp lý, đảm bảo cân bằng giữa quyền lợi cổ đông và nhu cầu tái đầu tư. Việc duy trì DPR ổn định hoặc tăng nhẹ theo thời gian được thị trường đánh giá cao vì thể hiện sự bền vững trong dòng tiền và chiến lược quản trị lợi nhuận. Khi doanh nghiệp buộc phải điều chỉnh DPR do nhu cầu tái đầu tư, việc minh bạch nguyên nhân, thời điểm và mức độ điều chỉnh là rất quan trọng để giảm phản ứng tiêu cực. Ngoài ra, doanh nghiệp nên công bố kế hoạch phân phối lợi nhuận trung hạn, tạo cơ sở cho nhà đầu tư đánh giá triển vọng dòng tiền. Tại HOSE, doanh nghiệp ngành ngân hàng, bán lẻ và viễn thông thường duy trì DPR ổn định và nhờ đó có SPV thấp hơn. Việc duy trì chính sách DPR bền vững sẽ giúp doanh nghiệp tăng sức hấp dẫn và ổn định định giá thị trường.

5.2.5. Hàm ý chính sách đối với lạm phát (INF) Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Lạm phát (INF) có tác động làm tăng biến động giá cổ phiếu và có ý nghĩa thống kê mạnh, phù hợp với các nghiên cứu như Nazir và các cộng sự (2010), Lashgari & Ahmadi (2014). Lạm phát cao dẫn đến chi phí đầu vào tăng, lãi suất tăng và rủi ro dòng tiền lớn hơn, khiến giá cổ phiếu dễ biến động mạnh. Trong bối cảnh Việt Nam, thị trường chứng khoán rất nhạy cảm với các cú sốc vĩ mô, đặc biệt với nhóm doanh nghiệp nhỏ. Mục tiêu hàm ý là giúp doanh nghiệp giảm tác động của lạm phát lên giá cổ phiếu thông qua quản trị chi phí và chiến lược phòng ngừa rủi ro.

Doanh nghiệp cần thực hiện các biện pháp quản trị chi phí hiệu quả, bao gồm tái cơ cấu chi phí sản xuất, tối ưu chuỗi cung ứng, ký hợp đồng đầu vào dài hạn và áp dụng hedging đối với các nguyên liệu quan trọng. Ngoài ra, các doanh nghiệp cần điều chỉnh chính sách giá bán phù hợp với áp lực lạm phát để duy trì biên lợi nhuận. Khi lạm phát tăng, doanh nghiệp phải công bố rõ ràng ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh nhằm tránh sự suy đoán tiêu cực của thị trường. Các doanh nghiệp xuất khẩu có thể giảm rủi ro lạm phát bằng cách tận dụng tỷ giá hoặc mở rộng thị trường ngoại tệ mạnh. Với việc quản trị chi phí và dòng tiền tốt, doanh nghiệp có thể giảm tác động lan truyền của lạm phát lên biến động giá cổ phiếu.

5.2.6. Hàm ý chính sách đối với tăng trưởng kinh tế (GDP)

Biến GDP có tác động làm giảm biến động giá cổ phiếu và mang ý nghĩa thống kê mạnh trong cả ba mô hình. Điều này phản ánh mối quan hệ tích cực giữa tăng trưởng kinh tế và sự ổn định thị trường tài chính, phù hợp với nhiều nghiên cứu như Sherif và các cộng sự (2024). Khi GDP tăng trưởng, môi trường kinh doanh thuận lợi hơn, doanh nghiệp có dòng tiền ổn định hơn và nhà đầu tư có kỳ vọng tích cực, từ đó giảm biến động giá. Mục tiêu của hàm ý là tận dụng bối cảnh kinh tế vĩ mô thuận lợi để nâng cao hiệu quả hoạt động và ổn định thị giá doanh nghiệp.

Doanh nghiệp nên tận dụng giai đoạn kinh tế tăng trưởng để mở rộng đầu tư, cải thiện năng lực cạnh tranh, đẩy mạnh xuất khẩu và khai thác cơ hội thị trường mới nhằm củng cố nền tảng tài chính. Bên cạnh đó, việc công bố thông tin định kỳ về triển vọng kinh doanh, kế hoạch đầu tư và các yếu tố hưởng lợi từ tăng trưởng GDP sẽ giúp nhà đầu tư gia tăng niềm tin, từ đó góp phần giảm biến động giá. Trong bối cảnh HOSE, các doanh nghiệp thuộc nhóm sản xuất–xuất khẩu, công nghệ, bán lẻ và tài chính thường được hưởng lợi mạnh từ tăng trưởng kinh tế; doanh nghiệp cần chủ động truyền thông hiệu quả để phản ánh đúng triển vọng. Ngoài ra, doanh nghiệp cần chuẩn bị chiến lược ứng phó với chu kỳ suy thoái nhằm duy trì sự ổn định của giá cổ phiếu trong dài hạn.

5.3. Gợi ý cho các nhà đầu tư Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Từ các kết quả thực nghiệm cho thấy biến động giá cổ phiếu trên HOSE chịu ảnh hưởng đáng kể từ chính sách cổ tức và các yếu tố tài chính – vĩ mô, nhà đầu tư có thể rút ra một số hàm ý quan trọng nhằm tối ưu hóa hiệu quả đầu tư và quản trị rủi ro.

Trước hết, kết quả cho thấy các biến của chính sách cổ tức ở dạng độ trễ (CDYₜ₋₁ và DPRₜ₋₁) mới là yếu tố quan trọng đối với sự ổn định giá cổ phiếu. Điều này gợi ý rằng nhà đầu tư nên ưu tiên các doanh nghiệp có lịch sử chi trả cổ tức ổn định, đặc biệt là tiền mặt, vì điều này phản ánh khả năng tạo dòng tiền bền vững và mức độ minh bạch cao. Các doanh nghiệp duy trì DPR ổn định trong nhiều năm thường có mức biến động giá thấp hơn, giúp giảm rủi ro cho nhà đầu tư dài hạn. Do đó, thay vì chỉ quan tâm đến mức cổ tức hiện tại, nhà đầu tư cần đánh giá chuỗi thời gian 3–5 năm về cổ tức để xác định mức độ tin cậy của chính sách cổ tức.

Ngược lại, cổ tức bằng cổ phiếu (SDY, SDYₜ₋₁) không thể hiện tác động rõ ràng lên biến động giá cổ phiếu trong mô hình nghiên cứu, điều này cho thấy nhà đầu tư không nên coi SDY là yếu tố quyết định trong chiến lược lựa chọn cổ phiếu. Trên thị trường Việt Nam, cổ tức cổ phiếu chủ yếu liên quan đến việc gia tăng vốn và kỹ thuật kế toán hơn là tín hiệu về sức khỏe tài chính. Nhà đầu tư cần thận trọng khi doanh nghiệp tăng mạnh SDY trong giai đoạn lợi nhuận không tăng tương ứng, vì điều này có thể phản ánh áp lực thiếu tiền mặt hoặc tái cấu trúc vốn.

Bên cạnh chính sách cổ tức, nhà đầu tư cần chú ý đến các biến nội tại của doanh nghiệp. Đòn bẩy tài chính (LEV) được chứng minh làm tăng biến động giá cổ phiếu, vì vậy nhà đầu tư nên thận trọng với các doanh nghiệp có hệ số nợ cao, đặc biệt trong các ngành chịu chu kỳ mạnh như bất động sản, xây dựng và thép. Ngược lại, quy mô doanh nghiệp (SIZE) góp phần làm giảm biến động giá, cho thấy cổ phiếu vốn hóa lớn mang lại mức độ an toàn cao hơn. Nhóm VN30 vẫn là lựa chọn phù hợp cho các nhà đầu tư ưa thích mức biến động thấp hoặc danh mục ổn định.

Ngoài ra, biến động lợi nhuận (EV) là yếu tố làm tăng mạnh biến động giá, do đó nhà đầu tư nên quan sát tính ổn định của lợi nhuận qua các quý thay vì chỉ xem xét tăng trưởng nhất thời. Việc đầu tư vào các doanh nghiệp có lợi nhuận thất thường dễ dẫn đến rủi ro biến động giá do tâm lý thị trường và kỳ vọng thiếu ổn định.

Đối với yếu tố vĩ mô, kết quả cho thấy lạm phát (INF) có ảnh hưởng làm tăng biến động giá cổ phiếu, trong khi tăng trưởng kinh tế (GDP) lại giúp giảm biến động. Nhà đầu tư vì vậy nên cẩn trọng trong giai đoạn lạm phát cao, hạn chế sử dụng đòn bẩy margin và ưu tiên nhóm ngành phòng thủ. Ngược lại, khi tăng trưởng GDP tích cực, nhà đầu tư có thể gia tăng tỷ trọng cổ phiếu tăng trưởng, đặc biệt trong các nhóm xuất khẩu, bán lẻ, ngân hàng và công nghệ.

Tóm lại, nhà đầu tư nên xây dựng chiến lược dựa trên đánh giá kết hợp giữa chính sách cổ tức dài hạn, sức khỏe tài chính nội tại và điều kiện kinh tế vĩ mô. Việc lựa chọn doanh nghiệp có lịch sử cổ tức ổn định, nợ thấp, quy mô lớn và lợi nhuận bền vững sẽ giúp giảm đáng kể rủi ro biến động giá và nâng cao hiệu quả đầu tư trong dài hạn trên thị trường HOSE.

5.4. Hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu trong tương lai

5.4.1. Hạn chế của nghiên cứu Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Thứ nhất, nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng từ các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE trong giai đoạn nghiên cứu, tuy nhiên phạm vi mẫu chưa bao quát toàn bộ các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Các doanh nghiệp trên HNX và UPCoM có đặc điểm hoạt động, quy mô và chính sách cổ tức khác biệt, việc không mở rộng phạm vi có thể hạn chế khả năng khái quát hóa kết quả cho toàn thị trường. Ngoài ra, việc loại trừ nhóm doanh nghiệp tài chính – ngân hàng do khác biệt về cấu trúc tài chính khiến nghiên cứu không phản ánh được tác động chính sách cổ tức trong một lĩnh vực quan trọng của thị trường vốn.

Thứ hai, nghiên cứu chủ yếu sử dụng các chỉ tiêu truyền thống để đo lường chính sách cổ tức như CDY, DPR và SDY cùng các biến trễ, trong khi những yếu tố khác liên quan đến chính sách cổ tức như tính nhất quán trong chi trả, mức biến động cổ tức theo chuỗi thời gian, hay chính sách mua lại cổ phiếu chưa được đưa vào mô hình. Điều này có thể khiến tác động của chính sách cổ tức lên biến động giá chưa được phản ánh đầy đủ.

Thứ ba, mô hình nghiên cứu chưa mở rộng đến các yếu tố hành vi của nhà đầu tư – một đặc thù quan trọng trên thị trường Việt Nam vốn bị ảnh hưởng mạnh bởi tâm lý bầy đàn, sự ưu thích thu nhập hiện tại, tin đồn và thông tin phi chính thức. Bối cảnh này có thể khiến mức độ phản ứng của giá cổ phiếu đối với cổ tức khác biệt đáng kể so với lý thuyết chuẩn và các thị trường phát triển. Việc chưa đưa các yếu tố hành vi vào mô hình dẫn đến kết quả thực nghiệm có thể chưa giải thích được toàn bộ biến động giá.

Thứ tư, nghiên cứu chủ yếu dựa vào các phương pháp hồi quy tuyến tính và kiểm định truyền thống, trong khi những mối quan hệ phi tuyến, tác động ngưỡng (threshold effect) hoặc sự biến đổi theo chu kỳ thị trường chưa được xem xét. Điều này có thể khiến mối quan hệ giữa cổ tức và biến động giá bị giản lược so với thực tế thị trường vốn có nhiều giai đoạn khác nhau như tăng trưởng nóng, suy giảm và khủng hoảng.

Cuối cùng, biến động giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng mạnh từ các yếu tố bất định vĩ mô và rủi ro toàn cầu như cú sốc năng lượng, thay đổi lãi suất, biến động tỷ giá hay dòng vốn ngoại, nhưng nghiên cứu chỉ đưa vào hai biến vĩ mô (lạm phát và tăng trưởng GDP). Điều này khiến mô hình chưa phản ánh đầy đủ tác động của các yếu tố bên ngoài vốn ảnh hưởng mạnh đến thị trường chứng khoán Việt Nam. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

5.4.2. Định hướng nghiên cứu tiếp theo

Trên cơ sở những hạn chế đã xác định, các hướng nghiên cứu tiếp theo có thể được mở rộng theo một số hướng sau:

Thứ nhất, các nghiên cứu tương lai nên mở rộng phạm vi mẫu sang cả sàn HNX và UPCoM để tăng tính đại diện của thị trường. Việc so sánh sự khác biệt giữa các sàn cũng có thể giúp đánh giá rõ hơn tác động của mức độ minh bạch thông tin, cấu trúc cổ đông và quy mô doanh nghiệp đến hiệu quả của chính sách cổ tức. Ngoài ra, việc đưa nhóm ngành ngân hàng – tài chính vào phân tích sẽ giúp hiểu sâu hơn về tác động của cổ tức trong lĩnh vực có vai trò trọng yếu đối với thị trường Việt Nam.

Thứ hai, nghiên cứu nên bổ sung các biến phản ánh tính chất dài hạn của cổ tức như biến động chuỗi cổ tức, độ ổn định cổ tức (dividend smoothing), mức duy trì hay cắt giảm cổ tức. Bên cạnh đó, việc xem xét các chính sách phân phối lợi nhuận khác như mua lại cổ phiếu, chia tách cổ phiếu hoặc trả cổ tức hỗn hợp sẽ giúp mô hình hóa đầy đủ hơn tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá.

Thứ ba, nghiên cứu tiếp theo có thể tích hợp các yếu tố hành vi nhà đầu tư như tâm lý thị trường, xu hướng tham gia của nhà đầu tư cá nhân, mức độ tìm kiếm lợi nhuận nhanh, hoặc các chỉ số Google Trends về cổ tức. Việc kết hợp tài chính hành vi sẽ giúp giải thích tốt hơn sự khác biệt giữa tác động lý thuyết và tác động thực tế tại Việt Nam – nơi tâm lý bầy đàn và phản ứng thái quá đóng vai trò quan trọng.

Thứ tư, để phản ánh tính động của thị trường, nghiên cứu có thể áp dụng các mô hình nâng cao như mô hình VAR/VECM, mô hình GARCH hoặc mô hình Threshold Regression để kiểm định tác động phi tuyến hoặc sự thay đổi theo các giai đoạn thị trường. Các mô hình này đặc biệt hữu ích để phân tích biến động giá trong bối cảnh thị trường trải qua các giai đoạn bất ổn như COVID-19 hay khủng hoảng tài chính. Luận văn: KQNC giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch.

Cuối cùng, nghiên cứu nên mở rộng hệ thống biến vĩ mô, bao gồm lãi suất, tỷ giá, dòng vốn FII, chỉ số rủi ro toàn cầu (VIX), giá hàng hóa và các cú sốc kinh tế quốc tế. Điều này sẽ giúp mô hình phản ánh đúng cấu trúc kinh tế mở của Việt Nam và giải thích sâu hơn sự nhạy cảm của thị trường chứng khoán đối với các yếu tố bên ngoài.

XEM THÊM NỘI DUNG TIẾP THEO TẠI ĐÂY:  

===>>> Luận văn: Biến động giá cổ phiếu của DN niêm yết tại sở giao dịch